一、玻璃行業(yè)前三季度業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，盈利能力繼續(xù)分化
增長(zhǎng)：玻璃行業(yè)2021年前三季度收入增速為44.56%（2020年前三季度增速為1.72%， 2020年增速為8.25%），歸母凈利潤(rùn)增速為141.15%（2020年前三季度增速為33.76%， 2020年增速為66.25%）。分季度來(lái)看，21Q1、21Q2、21Q3玻璃行業(yè)收入增速為 72.32%、37.31%、33.51%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分別為-14.94%、5.89%、 11.58%、24.89%）；21Q1、21Q2、21Q3玻璃行業(yè)歸母凈利潤(rùn)增速為338.09%、 156.35%、58.59%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分別為-0.13%、20.23%、67.29%、 189.11%）。
ROE：21Q3玻璃行業(yè)ROE-TTM為22.12%，環(huán)比21Q2進(jìn)一步提升0.65pct；提升背 后主要是凈利率得提升（+0.63pct）及資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率得提升（+0.02），權(quán)益乘數(shù)相比 21Q2下降0.04。
盈利能力繼續(xù)分化，旗濱集團(tuán)成本控制能力優(yōu)異。從中報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，平板玻璃和光 伏玻璃行業(yè)內(nèi)各企業(yè)盈利能力繼續(xù)呈現(xiàn)分層格局，平板玻璃得信義玻璃+旗濱集團(tuán)、 光伏玻璃領(lǐng)域得信義光能+福萊特毛利率長(zhǎng)期領(lǐng)先同行。進(jìn)一步對(duì)比各公司21Q2、 Q3綜合毛利率，在原燃料價(jià)格邊際大幅上漲情況下，平板玻璃業(yè)務(wù)占比高得企業(yè)中， 旗濱集團(tuán)得成本控制能力表現(xiàn)突出，彰顯其核心競(jìng)爭(zhēng)力得領(lǐng)先（產(chǎn)業(yè)鏈一體化、技 術(shù)和管控、規(guī)模優(yōu)勢(shì)等）。
資產(chǎn)負(fù)債表：（1）行業(yè)產(chǎn)能利用率方面仍處于2008年以來(lái)蕞好水平；（2）固定資 產(chǎn)擴(kuò)張速度有所上升，結(jié)構(gòu)來(lái)看，固定資產(chǎn)同比增長(zhǎng)蕞多得是光伏玻璃企業(yè)福萊特 （同比+70%，9M21公司安徽3*1200 t/d、越南2*1000 t/d產(chǎn)線陸續(xù)點(diǎn)火）；其次是 菲利華（同比+45%）和洛陽(yáng)玻璃（同比+32%，2020年三個(gè)光伏玻璃深加工項(xiàng)目相 繼建成并投入生產(chǎn)）；（3）在建工程方面，福萊特、南玻A在建工程超20億元，洛 陽(yáng)玻璃在建工程同比+326%。
二、21Q3平板玻璃價(jià)格高位震蕩，光伏玻璃價(jià)格觸底回升
平板玻璃：據(jù)華夏玻璃信息網(wǎng)，21Q3華夏平板玻璃均價(jià)在2700-3100元/噸區(qū)間高位 震蕩，9月份以來(lái)，由于限電等影響玻璃現(xiàn)貨市場(chǎng)繼續(xù)走勢(shì)偏弱，截至2021年10月29 日，華夏建筑用白玻平均價(jià)格2619元/噸，相比9月10日高點(diǎn)回落410元/噸。本輪平 板玻璃得調(diào)整從7月底開(kāi)始，根據(jù)華夏玻璃信息網(wǎng)數(shù)據(jù)，7月底庫(kù)存2282萬(wàn)重箱，目 前庫(kù)存3209萬(wàn)重箱，庫(kù)存增加了927萬(wàn)重箱，7月底玻璃現(xiàn)貨華夏均價(jià)2995元/噸，10 月底2619元/噸，三個(gè)月下跌了376元/噸。旺季不旺主要和各種短期因素相關(guān)，7-8月份天氣因素、疫情防控影響，9月份以來(lái)限電壓制玻璃深加工廠開(kāi)工率，部分房開(kāi)商 債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和資金緊張使得需求受到壓制，但是這些天氣和短期政策得壓制，只是推 遲需求、不會(huì)讓需求缺席，同時(shí)由于玻璃原片生產(chǎn)剛性得特征天然使得玻璃價(jià)格、 庫(kù)存短期波動(dòng)容易較大。
光伏玻璃：據(jù)卓創(chuàng)資訊，21H1光伏玻璃價(jià)格前高后低，價(jià)格在5-6月份觸底（3.2mm 鍍膜玻璃出廠價(jià)22.5元/平方米，2.0mm鍍膜玻璃出廠價(jià)13.5元/平方米，較21Q1高 點(diǎn)接近50%得跌幅）。9月份以來(lái)需求回暖下光伏玻璃市場(chǎng)整體交投較好，9月3日 3.2mm鍍膜主流大單報(bào)價(jià)周環(huán)比上漲11.11%；截至2021年10月29日，3.2mm原片主 流訂單價(jià)格23元/平方米，較8月份底部上漲54%；3.2mm鍍膜主流大單報(bào)價(jià)30元/平 方米，較8月份底部上漲36%。近期硅料價(jià)格高位運(yùn)行，組件廠家主動(dòng)降低開(kāi)工，需 求略有萎縮，短期預(yù)計(jì)價(jià)格震蕩運(yùn)行。
從中期來(lái)看玻璃行業(yè)新周期邏輯不變。需求端，玻璃行業(yè)得新周期來(lái)自“碳中和” 得驅(qū)動(dòng)，建筑節(jié)能新標(biāo)出臺(tái)驅(qū)動(dòng)節(jié)能玻璃滲透率提升，建筑玻璃中長(zhǎng)期需求下行風(fēng) 險(xiǎn)小，光伏玻璃高成長(zhǎng)及BIPV（BAPV）滲透率提升拉動(dòng)玻璃需求長(zhǎng)期向上；供給端， 平板玻璃政策整體趨于嚴(yán)格，供給硬約束繼續(xù)，同時(shí)大冷修周期帶來(lái)存量產(chǎn)能減量， 光伏玻璃政策約束放開(kāi)后，2022年或是產(chǎn)能釋放高峰年，大尺寸硅片份額提升帶來(lái) 寬板玻璃結(jié)構(gòu)景氣，新進(jìn)入者具備一定后發(fā)優(yōu)勢(shì)。接下來(lái)需要感謝對(duì)創(chuàng)作者的支持得是限電何時(shí)結(jié) 束、得限產(chǎn)、今年大氣污染綜合治理重點(diǎn)區(qū)域擴(kuò)大和停產(chǎn)情況。
三、玻纖行業(yè)前三季度業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)，產(chǎn)能擴(kuò)張溫和
增速：玻纖行業(yè)2021年前三季度收入增速為33.03%（2020年前三季度增速為18.47%， 2020年增速為24.47%），歸母凈利潤(rùn)增速130.65%（2020年前三季度增速為12.94%， 2020年增速27.65%）。分季度來(lái)看，21Q1、21Q2、21Q3玻纖行業(yè)收入增速為49.3%、 34.11%、21.55%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分別7.19%、26.19%、34.49%、 39.88%）；21Q1、21Q2、21Q3玻纖行業(yè)歸母凈利潤(rùn)增速為175.17%、126.75%、 110.73%（20Q1、20Q2、20Q3、20Q4分別為-13.47%、22.81%、32.6%、68.66%）。
盈利能力：21Q3玻纖行業(yè)ROE-TTM為23.26%，環(huán)比21Q2進(jìn)一步提升2.44pct；提 升背后主要是凈利率得提升（+2.35pct），資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率相比21Q2微增0.01。
毛利率分化背后是產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)得差異。21H1華夏巨石玻纖業(yè)務(wù)毛利率領(lǐng) 跑行業(yè)，達(dá)到48.79%，且在景氣周期上行期體現(xiàn)出蕞大得毛利率彈性（相比2020年 提升13.65pct），21Q3公司綜合毛利率依然領(lǐng)跑，達(dá)到45%，環(huán)比-4pct（玻纖價(jià)格 高位震蕩+原燃料漲價(jià)）；中材科技21H1玻纖業(yè)務(wù)毛利率僅次于華夏巨石，達(dá)到 43.80%，相比2020年提升12.98pct，21Q3公司綜合毛利率30%，環(huán)比-5%；長(zhǎng)海股 份21H1玻纖業(yè)務(wù)毛利率分別為38.83%，相比2020年提升7.70pct（制品業(yè)務(wù)占比高， 周期波動(dòng)較粗紗更?。?，21Q3綜合毛利率34%，環(huán)比持平，原燃料漲價(jià)壓力下產(chǎn)業(yè) 鏈一體化模式熨平波動(dòng)優(yōu)勢(shì)凸顯。（報(bào)告近日：未來(lái)智庫(kù)）
資產(chǎn)負(fù)債表：（1）行業(yè)產(chǎn)能利用率仍維持在08年以來(lái)得高位；（2）固定資產(chǎn)擴(kuò)張 速度較溫和，分公司來(lái)看，華夏巨石、中材科技、長(zhǎng)海股份21Q3固定資產(chǎn)分別擴(kuò)張 13.67%、12.70%、19.47%，宏和科技21Q3固定資產(chǎn)擴(kuò)張359.67%，主要是2021年 黃石宏和超細(xì)紗線項(xiàng)目正式生產(chǎn)；（3）在建工程方面，長(zhǎng)海股份在建工程/固定資產(chǎn) 高達(dá)36%，預(yù)計(jì)未來(lái)1~2年產(chǎn)能擴(kuò)張幅度蕞大，感謝對(duì)創(chuàng)作者的支持公司10萬(wàn)噸玻纖池窯（已與2021 年9月份點(diǎn)火）及10萬(wàn)噸不飽和樹脂技改項(xiàng)目帶來(lái)得業(yè)績(jī)彈性，其次是中材科技（在 建工程/固定資產(chǎn)達(dá)21%），感謝對(duì)創(chuàng)作者的支持電子紗、隔膜項(xiàng)目落地帶來(lái)得業(yè)績(jī)彈性。
四、玻纖行業(yè)高景氣延續(xù)，頭部企業(yè)持續(xù)性可期
上半年玻纖紗保持供不應(yīng)求得態(tài)勢(shì)，今年行業(yè)新增產(chǎn)能主要在2-3季度投放，小產(chǎn)嫩 產(chǎn)能和海外產(chǎn)能受到約束，3季度玻纖價(jià)格表現(xiàn)超預(yù)期（直接紗價(jià)格9月觸底反彈至 前高），供需依然偏緊（9月底玻纖總產(chǎn)能同比擴(kuò)張11.34%，21Q3玻纖行業(yè)庫(kù)存周 轉(zhuǎn)天數(shù)環(huán)比下降3天），4季度有望保持高位震蕩；值得注意得是，碳中和、能耗雙 控新形勢(shì)下，玻纖擴(kuò)產(chǎn)難度比以往加大，玻纖景氣度被拉長(zhǎng)。
中線來(lái)看，玻纖紗需求仍將保持持續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)（技術(shù)進(jìn)步帶來(lái)成本下降，玻纖應(yīng)用 滲透率提升）；供給端行業(yè)存在高資金和技術(shù)（know how）門檻，優(yōu)質(zhì)公司巨石、 泰玻、長(zhǎng)海得競(jìng)爭(zhēng)力和擴(kuò)張能力都明顯領(lǐng)先同行，頭部企業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)將繼續(xù)保持， 行業(yè)格局分層將長(zhǎng)期存在，行業(yè)集中度也將進(jìn)一步提升。玻纖價(jià)格在較高位置下， 更需感謝對(duì)創(chuàng)作者的支持頭部企業(yè)得內(nèi)生增速。
五、重點(diǎn)公司分析
中材科技：（1）玻纖業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)追趕龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷升級(jí)，21H1泰山玻纖 超薄電子布實(shí)現(xiàn)重大突破，根據(jù)公司8月18日投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表公告，經(jīng)過(guò)技術(shù) 團(tuán)隊(duì)得聯(lián)合攻關(guān)，1067系列超薄電子布已具備穩(wěn)定生產(chǎn)能力，1037系列超薄電子布 已經(jīng)完成試制并送客戶進(jìn)行驗(yàn)證，1027系列超薄電子布正在進(jìn)行試制；（2）2021年 風(fēng)電板塊受去年高基數(shù)影響階段性承壓，30碳達(dá)峰、60碳中和”目標(biāo)驅(qū)動(dòng)下長(zhǎng)期需求 向好；（3）鋰膜業(yè)務(wù)仍存預(yù)期差，客戶結(jié)構(gòu)調(diào)整在穩(wěn)步推進(jìn)中，海外客戶占比有所 提升，新產(chǎn)能逐步投放，包括滕州基地二期和湖南基地產(chǎn)能4條新線，預(yù)計(jì)年底達(dá)到 15-16億平米得產(chǎn)能。
華夏巨石：（1）公司是全球玻纖行業(yè)龍頭，護(hù)城河牢固，長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)跑行業(yè)。 （2）根據(jù)公司8月發(fā)布得超額利潤(rùn)分享方案公告，公司“十四五”總體戰(zhàn)略目標(biāo)確定， 公司確定了“一核二鏈三高四化”戰(zhàn)略，確?！笆奈濉蹦┢趯?shí)現(xiàn)“熱固（TS）粗紗全球第 一、熱塑（TP）短切全球第壹、電子（IT）薄布全球第壹”得“三個(gè)第壹”目標(biāo)，繼續(xù) 鞏固玻璃纖維行業(yè)全球第壹地位，產(chǎn)能保持持續(xù)中速擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，同時(shí)公司匹配了超 額利潤(rùn)分享方案，將業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)與核心團(tuán)隊(duì)激勵(lì)結(jié)合，有望激發(fā)管理團(tuán)隊(duì)積極性，助 力戰(zhàn)略得落地執(zhí)行。（3）8月底新增15萬(wàn)噸短切原絲產(chǎn)能（巨石速度）；華夏巨石 第二大股東振石集團(tuán)實(shí)際控制人之直系親屬?gòu)埥≠┫壬謩e于5月13日（增持均價(jià) 16.67元/股）、5月17日（增持均價(jià)17.97元/股）增持公司股份。
長(zhǎng)海股份：（1）公司憑借產(chǎn)業(yè)鏈一體化、玻纖制品成本領(lǐng)先、玻纖紗成本追趕優(yōu)勢(shì) 在行業(yè)建立起較寬得護(hù)城河，體現(xiàn)在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上——過(guò)去10年公司得玻纖紗及制品 得毛利率、ROIC和華夏巨石相當(dāng)。（2）公司正處于新一輪快速成長(zhǎng)期，擴(kuò)規(guī)模+降 成本+調(diào)結(jié)構(gòu)，一方面進(jìn)一步拓寬公司護(hù)城河，另一方面帶來(lái)未來(lái)3-5年內(nèi)生增速有望超過(guò)30%。9月份新產(chǎn)能投放將是新一輪成長(zhǎng)得起點(diǎn)。（3）玻纖價(jià)格得周期性， 一是從供需關(guān)系來(lái)看，未來(lái)1年下行空間不大，二是公司上下游一體化布局本身就降 低了周期波動(dòng)率，三是公司得內(nèi)生增速足夠快足以抵消周期性影響。
